Awal abad ke-21 menjadi saksi kemajuan Model Fed sebagai metodologi valuasi saham oleh para pakar Wall Street dan pers keuangan. Model Fed membandingkan imbal hasil versus yield obligasi. Pendukung hampir selalu menunjuk ke tiga atribut berikut untuk menjelaskan popularitasnya:

• Sederhana saja,
• didukung oleh bukti empiris dan
• didukung oleh teori keuangan.

Artikel ini akan membahas gagasan dasar di balik Model Fed - bagaimana cara kerjanya dan bagaimana hal itu dikembangkan. Kami juga akan membahas tantangan terhadap kesuksesan dan kesiapan teoritisnya.

Apa itu Model Fed? The Fed Model adalah metodologi penilaian yang menyatakan ada hubungan antara imbal hasil pendapatan di pasar saham (biasanya indeks S & P 500) dan imbal hasil obligasi Treasury 10-tahun jatuh tempo (YTM). Hasil pada saham adalah perkiraan pendapatan selama 12 bulan ke depan dibagi dengan harga saham saat ini dan disimbolkan dalam artikel ini sebagai (E ₁ / P _S ). Persamaan ini adalah kebalikan dari rasio P / E yang sudah dikenal, namun bila ditunjukkan dalam bentuk hasil ini, ia menyoroti konsep yang sama dengan imbal hasil obligasi (Y _B ) - yaitu konsep pengembalian investasi.

Beberapa pendukung Model Fed menganggap hubungan hasil bervariasi dari waktu ke waktu, sehingga rata-rata perbandingan hasil tiap periode digunakan. Metode yang lebih populer tampaknya menjadi satu di mana hubungan ditetapkan pada nilai nol tertentu. Teknik ini disebut sebagai bentuk ketat dari The Fed Model karena ia mengatakan bahwa hubungannya adalah persamaan yang ketat.

Dalam bentuk yang ketat, hubungan tersebut sedemikian rupa sehingga yield saham ke depan sama dengan yield obligasi:

(E 1 / P S ) = Y B Dua kesimpulan dapat ditarik dari sini: Perbedaan dalam (E 1 / P S ) - Y B > = 0, Sebagai alternatif, rasio (E 1 / P S ) / Y B = 1. Premis di belakang Modelnya adalah obligasi dan saham bersaing dengan produk investasi. Seorang investor terus membuat pilihan antara produk investasi karena harga relatif antara produk ini berubah di pasar. Origins

Nama "Fed Model" diproduksi oleh para profesional Wall Street di akhir tahun 1990an dan penting untuk dicatat bahwa sistem ini tidak secara resmi disahkan oleh Federal Reserve Board. Pada 22 Juli 1997, The Fed "Humphrey-Hawkins Report" memperkenalkan sebuah grafik hubungan erat antara hasil Treasury jangka panjang dan hasil pendapatan maju S & P 500 dari tahun 1982 sampai 1997 (Gambar 1).

Angka Rasio Harga Penghasilan didasarkan pada perkiraan konsensus I / B / E / S International, Inc. tentang pendapatan selama masa datang. 12 bulan.Semua pengamatan mencerminkan harga pada pertengahan bulan. Sumber:

Dewan Gubernur Sistem Moneter Federal Laporan Kebijakan Moneter ke Kongres Sesuai dengan Undang-Undang Ketenagakerjaan dan Pertumbuhan Penuh 1978; 22 Juli 1997 // www. federalreserve gov / boarddocs / hh / 1997 / july / FullReport. pdf

Segera setelah itu, pada tahun 1997 dan 1999, Ed Yardini di Deutsche Morgan Grenfell menerbitkan beberapa laporan penelitian untuk menganalisis hubungan yield / yield yield obligasi ini. Dia menamai hubungan itu sebagai "Model Penilaian Saham Fed", dan namanya macet.

Penggunaan asli dari jenis analisis ini tidak diketahui, namun perbandingan imbal hasil versus imbal hasil ekuitas telah digunakan dalam praktik jauh sebelum Fed menyusunnya dan Yardini mulai memasarkan gagasan tersebut. Misalnya, I / B / E / S telah menerbitkan hasil pendapatan ke depan pada S & P 500 versus Treasury 10 tahun sejak pertengahan 1980an. Orang akan menduga bahwa karena kesederhanaannya, jenis analisis ini mungkin akan digunakan beberapa waktu sebelum itu juga. Dalam makalah mereka pada bulan Maret 2005 yang berjudul "Rasio Pasar P / E: Pengembalian Saham, Penghasilan, dan Pembalikan Rata-rata," Robert Weigand dan Robert Irons berkomentar bahwa bukti empiris menunjukkan bahwa investor mulai menggunakan model Fed pada tahun 1960an segera setelah Myron Gordon menggambarkan Model Dividen Diskon di kertas mani "Dividen, Harga Penghasilan dan Harga Saham" pada tahun 1959. Menggunakan Model

Model mengevaluasi apakah harga yang dibayarkan untuk arus kas berisiko yang diperoleh dari saham sesuai dengan perbandingan ukuran pengembalian yang diharapkan untuk setiap aset - YTM untuk obligasi dan E 1

/ P

S

untuk saham. Analisis ini biasanya dilakukan dengan melihat perbedaan antara dua imbal hasil yang diharapkan. Nilai penyebaran antara (E ₁ / P _S ) - Y

B _{menunjukkan besarnya mispricing antara kedua aset tersebut. Secara umum, semakin besar spreadnya, saham yang lebih murah seharusnya relatif terhadap obligasi dan sebaliknya. Penilaian ini menunjukkan yield obligasi yang jatuh menentukan hasil earning yang turun yang pada akhirnya akan menghasilkan harga saham yang lebih tinggi. Itu adalah P} S _{harus naik untuk setiap E} 1 _{ketika imbal hasil obligasi berada di bawah imbal hasil saham.} Kadang-kadang pakar pasar keuangan dengan ceroboh atau mungkin dengan bodoh mengatakan, "Stok dinilai undervalued sesuai dengan Model Fed (atau suku bunga)." Meski ini adalah pernyataan yang benar, ini ceroboh karena menyiratkan bahwa harga saham akan semakin tinggi. Interpretasi yang benar dari perbandingan antara imbal hasil saham dan imbal hasil obligasi bukanlah bahwa saham itu murah / mahal, tapi saham itu murah / mahal _relatif untuk obligasi. Mungkin saham itu mahal dan harga memberikan pengembalian di bawah tingkat pengembalian jangka panjang rata-rata mereka, namun obligasi bahkan lebih mahal dan harga memberikan pengembalian jauh di bawah imbal hasil jangka panjang rata-rata mereka. _{Bisa jadi mungkin saham bisa terus undervalued sesuai dengan the Fed Model sementara harga saham turun dari level saat ini.} Observasional

Tantangan Oposisi terhadap the Fed Model didasarkan pada bukti empiris, observasional dan kekurangan teoritis.Untuk memulai, meskipun imbal hasil saham dan imbal hasil jangka panjang tampaknya berkorelasi dari tahun 1960an, hal itu nampak jauh berkorelasi sebelum tahun 1960an. Juga, mungkin ada masalah statistik dalam cara model makan telah dihitung. Awalnya, analisis statistik dilakukan dengan menggunakan regresi kuadrat terkecil biasa, namun mungkin terlihat bahwa baik imbal hasil obligasi dan saham saling terintegrasi, yang memerlukan metode analisis statistik yang berbeda. Profesor Javier Estrada menulis sebuah makalah pada tahun 2006 yang berjudul "Model The Fed: Yang Buruk, Lebih Buruk, dan Buruk" di mana dia melihat bukti empiris dengan menggunakan metodologi ko-integrasi yang lebih tepat. Kesimpulannya menunjukkan bahwa model Fed mungkin tidak sebagus alat seperti yang dipikirkan semula.

Tantangan Teoritis

Penentang Model Fed juga menimbulkan tantangan yang menarik dan valid terhadap kesehatan teoritisnya. Kekhawatiran timbul karena membandingkan hasil imbal hasil dan imbal hasil obligasi karena Y B adalah tingkat pengembalian internal (IRR) dari suatu obligasi dan secara akurat mewakili tingkat pengembalian obligasi yang diharapkan

Ingatlah bahwa IRR mengasumsikan bahwa semua kupon yang dibayarkan selama masa obligasi diinvestasikan kembali pada Y B _{; sedangkan, E} 1 _{/ P} S _{belum tentu IRR suatu saham dan tidak selalu mewakili imbal hasil saham yang diharapkan.} Selanjutnya, E _S adalah imbal hasil yang nyata (imbal hasil yang disesuaikan dengan inflasi), sedangkan Y _B adalah tingkat nominal (tidak disesuaikan) kembali. Perbedaan ini menyebabkan kerusakan pada perbandingan return yang diharapkan.

Lawan berpendapat bahwa inflasi tidak mempengaruhi saham seperti obligasi. Hal ini biasanya diasumsikan bahwa inflasi akan dilewatkan ke pemegang saham melalui pendapatan, namun kupon kepada pemegang obligasi adalah tetap. Jadi, ketika imbal hasil obligasi naik karena inflasi, P _S tidak terpengaruh karena pendapatan naik dengan jumlah yang mengimbangi kenaikan tingkat diskonto ini. Singkatnya, E ₁ / P _S adalah hasil yang diharapkan nyata dan Y

B _{adalah perkiraan pengembalian nominal. Jadi pada periode inflasi tinggi, Model Fed akan salah memperdebatkan imbal hasil saham yang tinggi dan menekan harga saham, dan pada inflasi rendah, hal itu akan salah memperdebatkan imbal hasil saham yang rendah dan meningkatkan harga saham.} Keadaan di atas disebut ilusi inflasi yang menurut Modigliani dan Cohn ada di makalah 1979 mereka "Inflation, Rational Valuation and the Market". Sayangnya, ilusi inflasi tidak semudah menunjukkan seperti yang seharusnya terjadi saat berhadapan dengan pendapatan perusahaan. Beberapa penelitian telah menunjukkan bahwa banyak inflasi tidak berhasil menembus pendapatan sementara yang lain telah menunjukkan bahwa sangat sedikit. _{The Bottom Line} Model The Fed mungkin atau mungkin bukan alat investasi yang sangat bagus, tapi satu hal yang pasti: Jika menurut Anda saham adalah aset riil dan berikan inflasi sampai pada pendapatan, maka Anda tidak dapat menginvestasikan modal Anda secara logis. berdasarkan Model Fed.